このBullish Percent Indexとは、「Point & Figure（ポイントアンドフィギュア）」と呼ばれるテクニカル分析手法から算出されています。詳しい解説は以下の記事をご覧ください。

Bullish Percent Index | StockCharts

さて、肝心の見方ですが、Gold Miners Bullish Percent Indexは０から100の範囲で変化し、30を下回った後に新たに上昇すると買いシグナル、70を超えた後に新たに下落すると売りシグナルとされています。

参考までに2021年6月25日時点のBPGDMを見てみましょう。以下の画像は、StockChartsで公開されているものです。

$BPGDM | StockCharts.com

実際にGDXの株価とGold Miners Bullish Percent Index（BPGDM）の関係を示すグラフが下記です。

海外のサイトではGold Miners Bullish Percent IndexとRSIの併用を推奨するものが多いです。参考までに上記グラフは上段にRSIを掲載していますが、Gold Miners Bullish Percent Indexが30以下でRSIも30以下となったタイミングは2018年4月と2020年3月でした。たしかに圧倒的な買いのタイミングですねｗ

次のチャンスが来るのはいつの日か・・・といったところですが、長期的に金鉱株を追っていくならば、見ておいて損はなさそうです。

金鉱株はボラティリティの大きさがメリットでもあり、デメリットでもあります。今回は具体的な相場を例に、金鉱株の特徴を解釈してみようと思ったわけです。

というわけで、コロナショック時の金鉱株インデックス（Arca Gold Miners Index）、米国株式（SPY）、ゴールド（GLD）の下落率を比較したものが以下のグラフです。

コロナショック時の下落率は、米国株も金鉱株もほとんど同じでだいたい35％ほどです。日本人は円とドルの影響で、もう少し大きな損失を受けたことになります。

コロナショックでの株価の下落は2月20日から3月20日までの約1か月間ほどでした。この間のゴールドの下落率は10％ちょっとだったものの、ギアリング効果の影響で金鉱株の下落率が大きくなりました。

金鉱株は「ギアリング効果」のためボラティリティが大きい

「金鉱株はとてもボラティリティが大きい」。そして、その理由は金価格が上昇したときに、金鉱株の利益が急激に増える「ギアリング効果」のためです。言いたいことはこれだけです。ある時に大きく値上がりし、時間をかけてしぼんでいく以下は金鉱株インデック...

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2020.08.18

この期間で最大ドローダウンを記録した日は以下の通りで、ゴールドは米国株よりも先に下げ止まっています。一方、金鉱株は3月13日に一度底値を付けた後、3月20日に2回目の底値をつけました。

当時のニュースを確認すると、日本時間の3月18日（現地時間17日）にトランプ政権が大型の景気刺激策を行うとの談話を発表しています。

トランプ米政権は17日、新型コロナウイルスによる経済不安を抑えるため、総額1兆ドル（約107兆円）の景気刺激策の検討に入った。ムニューシン財務長官は「極めて大きな経済対策となる。米国民に小切手を直接送る施策を検討している」と述べ、現金給付を盛り込む考えを明らかにした。ボーイングなど米航空関連企業への支援策などと合わせ、17日中に詳細を固めたい考えだ。

出典：米、新型コロナで1兆ドルの経済対策　現金給付盛る | 日本経済新聞（2020年3月18日）

18日以降、ゴールドが金鉱株に先駆けて急速に価格を回復していることを考えると、現金給付の話題に反応した可能性はあると思います。

一方、金鉱株はゴールドにやや遅れたものの、そのボラティリティの大きさから急速に値を戻していきます。米国株式（SPY）よりも先に下落をすべて取り戻したのは金鉱株ならでは、ですね。

ちなみに3月23日には、FRBが無制限の量的緩和を行うことを発表しています。このあたりで金鉱株に意識が向いていれば、かなりの値幅を取れたでしょうね。

ゴールドマン・サックスは、金を買う時が来たと言っています。

出典：Goldman Sachs says it is time to buy gold — the ‘currency of last resort’ | MarketWatch（2020年3月24日）

といった事柄をまとめると以下のようになります。

大きな下落があった際、政府の政策に加えてゴールドの価格推移も見ておくと、株式の底のタイミングを判断できるかもしれませんね。

冒頭画像は1993年以降の金鉱株インデックス（Arca Gold Miners Index）と米国10年債利回りの関係をグラフ化したものです。リーマンショック以降で、10年債利回りと金鉱株インデックスのパフォーマンスの逆相関ぶりが強調されているように思います。

以下は金鉱株インデックスの米国10年債利回りに対する市場感応度（ベータ値）で、500日の移動平均で求めています。

これによると、リーマンショック以前の金鉱株インデックスのベータ値はほぼゼロの前後で推移していたものの、リーマンショック以降は急速にマイナス（10年債利回りと逆相関が強化）になっていきました。それがリセットされたのは2020年3月のコロナショックに伴う株価の大幅な下落のタイミングです。

2020年現在で、米国10年債利回りは歴史的に低い水準に達しました。現在のところ市場感応度は無相関に近いものの、ここから債券金利が上昇（価格は下落）するならば、金鉱株の価格推移は悪影響を受けるかもしれません。

一般に、金鉱株はゴールドに対して値動きが大きいため、大きく儲かりそうなイメージで語られることが多いです。ただ、高いボラティリティを示す商品は大きな下落を伴うことも多いので、今回は1993年以降の価格推移から検証してみました。

なお、検証に利用した金鉱株インデックスのパフォーマンスは以下の記事で紹介しています。

金鉱株インデックス（Arca Gold Miners Index）の1993年以降のパフォーマンスの評価

1993年以降のArca Gold Miners Index（金鉱株インデックス）を成績を利用して、保有期間リターンなどを求めてみました。このArca Gold Miners Indexは金鉱株ETF（GDX）のベンチマークとして利用されて...

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2020.09.08

保有期間リターン

基本的な特徴：金鉱株よりゴールドが儲かる

以下はゴールドと金鉱株インデックスの保有期間リターンの中央値と最大値を比較したものです。

中央値ベースでは金鉱株インデックスがゴールドに劣る一方、最大値ベースでは金鉱株インデックスがゴールドを上回ります。つまり、期待値ベースでは金鉱株よりもゴールドが儲かる一方で、ギャンブル的な儲けを期待できるのが金鉱株です。

このことは、短い期間で高いリターンを追求することに金鉱株の旨味がある、と言えそうです。

2年以内の短期保有で金鉱株が優れる可能性

以下は米国株式（S&P500）に金鉱株を加えた場合と、ゴールドを加えた場合の保有期間リターン（中央値）を求めたものです。横軸は保有年数で、縦軸は期待リターンを示し、1を超えると運用益を得られます。

金鉱株は長期で保有するほど、ゴールドより期待利回りが下がります。過去の相場では金鉱株の保有年数が15年を超えると、期待利回りの中央値はゴールド未満になりました。

一方、金鉱株とゴールドについて、期間の最大利回りと最小利回りをそれぞれ求めたものが下記のグラフです。

最大利回りに注目すると、2年以内の運用で金鉱株はゴールドの期待利回りを上回ります（最大リターンの図中で左端部分）。一方、最小利回りではやはり2年以内の運用で、金鉱株はゴールドの期待利回りを下回りました（最小リターンの図中で左端部分）。

金鉱株はゴールドに対して値動きが大きくなりやすい特徴を最大限活用するならば、短期的な利益を狙ったほうが良いです。

保有比率に注目すると、金鉱株を10％だけポートフォリオに加えた場合には、ゴールドのほぼ代用となる利回りになりました。一方、20％を超えると、金鉱株ポートフォリオの期待リターンはゴールドよりも下がります。

一般にゴールドが値上がりするタイミングは、株式が値下がりすることが多いです。そのため、ゴールドを保有することで下落相場での損失を緩和する効果を期待できます。

ゴールドが値上がりすると金鉱株も値上がりを期待できます。しかし、金鉱株はゴールドの価格以外にも経済状況やエネルギー価格、為替といった要因にも影響を受けるため、ゴールドと全く同じようにリスク分散効果を得られるとは限りません。

類似の検証結果

ところで、カナダの記事「Gold shares or bullion as portfolio diversifiers?（ポートフォリオ分散のためには金鉱株か？金地金か？）」では、「純金に10%投資する時は、ゴールドよりも金鉱株」「純金に20％投資する時は、金鉱株よりもゴールド」との結論に至ってます。

Gold shares or bullion as portfolio diversifiers? | Morningstar

現実的には、価格変動は金鉱株のほうが大きいため、ポートフォリオに過剰に組み込むと、資産全体の値動きが大きくなります。加えて、上述の通りにベアマーケットの優位性があるのは金鉱株ではなく、ゴールドでした。

投資判断

このような検証を踏まえ、金鉱株とゴールドへの投資は以下のように判断しました。

今回検証で利用した金鉱株インデックスには海外ETFを利用すると投資できます。海外ETFを使うことでバリックゴールドやニューモントなどの代表的な銘柄にまとめて投資できるため、初心者でも活用しやすいのがメリットです。

ETF・投資信託活用

金鉱株インデックスに連動する投資信託やETFを解説します。★金鉱株に投資できる主な国内籍投資信託 ブラックロック・ゴールド・ファンド★金鉱株に投資できる主なETF名（証券コード） ヴァンエック・ベクトル金鉱株ETF（GDX） ヴァンエック・...

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一方、ゴールドはドル建てのものを使っており、やはりGLDなどの金ETFを使って投資できます。

個人的に、短期か長期かの目線や経済政策なども考慮するとよいと思います。

まず、実際の指数の成績は以下の通り。これだけでも、金鉱株は値動きの大きさの割にリターンが低くなりそうな雰囲気が伝わってきます（笑）

以下はArca Gold Miners Indexの保有期間リターンです。横軸は保有年数を示しており、左の縦軸はその際の利回りです。右軸は元本割れの確率を示しています。

このグラフよりいくつかのことが言えます。

以下はArca Gold Miners Indexの下落相場で経験した最大下落率と、次の最高値更新までに要した日数の関係をグラフにしたものです。

これによると、Arca Gold Miners Indexは1993年からの27年間の間で、-70％以上の下落を3回も経験していることがわかります。一時的に大きなリターンを得ても、その後の大きな下落でリターンがなくなってしまい、結果としてはゴールドよりもパフォーマンスが悪くなってしまう感じでしょうか。

Arca Gold Miners Indexはが大きく下落したタイミングは、リーマンショックか、ゴールドの価格が低迷した時期と重なります（1996年以降と2011年以降）。金融危機と同じように、ゴールドの価格変化が金鉱株インデックスの株価に大きな影響を与えています。

なお、グーグルトレンドは2016年1月以降、データのとり方が変わっているので、それ以前のデータの精度は現在と異なる可能性があります。

まずはGDXの株価と「金鉱株」の検索ボリュームを比較したものが下図です。

この比較を見ると、検索ボリュームが多くなるタイミングはGDXの株価が上昇開始時期と重なっていることが多いです。例えば2007年、2009年、そして2016年の株価上昇では、その直前に検索ボリュームが増えているように見えます。

その後、検索ボリュームが減ってくるほど、株価はピークを付け、下落し始めるように見えます。2011年頃の相場では、株価がピークを付けた時には検索ボリュームは減ってきていました。

次に「GDX」の検索ボリュームです。こちらは「金鉱株」ほどではないものの、やや類似した傾向を示します。

以下はそれぞれの相関係数です。先行指標といった形なので、相関係数自体はそこまで高くはありません。

ちなみに、最新のデータは2020年7月のものです。これによると、「金鉱株」の検索ボリュームは2010年来の水準（2020年4月～5月を除く）、「GDX」の検索ボリュームは2016年来の水準になっています。「歴史は韻をふむ」とすれば、金鉱株への関心が高く保たれている間は、株価も上昇するか、高く維持されるかもしれませんね。

2020年現在、世界的にマネーサプライは増えており、米国債金利も低く抑えられています。特に米国は2022年まで現在の金融緩和を継続する見込みなので、それまではゴールドが高値で維持される可能性もあると個人的には思っています。

ゴールドの価格はインフレ率と一致しない

上図はゴールドの価格変化率（黄）と、米国の消費者物価指数の変化率（黒）をグラフ化したものです。ゴールドがインフレヘッジならば両者の動きは一致するはずですが、実際には緩く相関する程度です。

一般にはゴールドはインフレヘッジ資産と言われ、実際に歴史上のインフレ下で高い耐性を示してきました。ですが、あくまでゴールドは別の理由で値動きすると考えたほうが良いと思います。

ゴールドは世界のマネーサプライに連動する

では、「ゴールドが何に連動するのか」というと世界のマネーサプライです。以下がそのグラフです。

マネーサプライ（英: money supply）とは、金融機関と中央政府を除いた、国内の経済主体が保有する通貨の合計である。マネーストック（英: money stock）ともいい、これらを和訳した通貨供給量や通貨残高も使われる。

出典：マネーサプライ | Wikipedia

長い目でみるとゴールドは社会に供給されているお金の量と相関があります。M1とは「現金 + 預金」を合わせた流動性の高いお金の総量です。

これを見ると、2020年以降にゴールドの価格が急騰するのも納得できる気がします。3月の相場クラッシュ以降、米国を中心に大量の資金を市場に供給してきました。

マネーサプライとの図を見る限り、ゴールドは今後も市場にお金が供給された分だけ値を上げていくのだと思います。そのトレンドが変わるのは、遠い将来、地球の人口が減りだした時かもしれません。

短期的には米国の実質金利と逆相関

ゴールドは長期的にはマネーサプライに連動しつつも、短期的には米国の実質金利と逆相関を示すことが多いようです。以下はドル建てのゴールド価格（赤）と米国のインフレ連動債10年（青）の価格を比較したものです。

少なくとも、ここ15年ぐらいは米国債の価格が上昇（金利は下落）すると、ゴールドの価格も上昇し、米国債の価格が下落（金利は上昇）するとゴールドの価格も下落するといった傾向がみられます。ゴールドは金利を生まないため、金利上昇下ではゴールドを選ぶメリットが下がってしまうためです。

ちなみに、米国債の金利が下落すると、為替は円高に進みやすくなります。有名なゴールドETFはドル建てで取引されていますので、日本人にとっては「ゴールドの価格は上昇するが、為替で損をする」といった状況になりがちです。

5 Charts That Show Historic Value in Gold Stocks | KITCO

このグラフはおそらく1970年頃より前と後で分けて考えるべきです。70年より前は金本位制が採用されており、ゴールドの価格はある程度固定されていたためです。

金鉱株は「株式としての性質を持ちながら、ゴールドの価格推移で株価が決まる」といった特徴を有します。そのため、金本位制が敷かれていたころは値動きがある程度抑えられていたのに対し、廃止後はゴールドの価格変動に合わせてパフォーマンスも大きく変わっています。

このグラフを見ると、基本的には以下の記事でも触れたように、あるタイミングで大きく株価が上がり、またあるタイミングではほとんど利益がでないことがわかります。S&P500などのローリングリターンに比べ、パフォーマンスのばらつきが大きいのが特徴です。

金鉱株は「ギアリング効果」のためボラティリティが大きい

「金鉱株はとてもボラティリティが大きい」。そして、その理由は金価格が上昇したときに、金鉱株の利益が急激に増える「ギアリング効果」のためです。言いたいことはこれだけです。ある時に大きく値上がりし、時間をかけてしぼんでいく以下は金鉱株インデック...

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2020.08.18

一方、タイミングを逃すと何年も低迷な相場を経験することもわかります。グラフでは、特に1950年代、2000年代、2015年以降の3つの期間でローリングリターンの成績が悪くなっています。

冒頭のグラフを見る限り、基本的には長く保有するほどある程度のリターンを見込めるようには思います。しかし、例えば80年代初頭のピークで購入すると、それから20年経った2000年代でもマイナスリターンになってしまうなど、長期保有での不確実性は高いようにも感じます。

となると、個人的には長く持っても数年程度で、テクニカルも併用しながら売却タイミングを考えるのがいいのかなと。

一般的なインデックス投資などに比べると、難しさを感じますね。

※詳しい指数のデータを入手したので、自前でも検証してみました。

金鉱株インデックス（Arca Gold Miners Index）の1993年以降のパフォーマンスの評価

1993年以降のArca Gold Miners Index（金鉱株インデックス）を成績を利用して、保有期間リターンなどを求めてみました。このArca Gold Miners Indexは金鉱株ETF（GDX）のベンチマークとして利用されて...

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2020.09.08

以下の記事で触れたように、金鉱株はボラティリティの大きさがメリットでもあり、デメリットでもあります。そこで今回は具体的な相場を例に、もう少しそのデメリット部分を解釈してみようと思ったわけです。

金鉱株は「ギアリング効果」のためボラティリティが大きい

「金鉱株はとてもボラティリティが大きい」。そして、その理由は金価格が上昇したときに、金鉱株の利益が急激に増える「ギアリング効果」のためです。言いたいことはこれだけです。ある時に大きく値上がりし、時間をかけてしぼんでいく以下は金鉱株インデック...

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2020.08.18

というわけで、リーマンショック時の金鉱株（GDX）、米国株式（SPY）、ゴールド（GLD）の下落率を比較したものが以下のグラフです。

リーマンショック時、より大きな下落を記録したのは金鉱株でした。リーマンショック前の最高値からの下落率は最大70％に達し、米国株の下落率を上回ります。

金鉱株の株価下落のピークは米国株式よりも少し早めに来ました。これはFRBが2008年11月に量的緩和（QE）の導入を行ったためです。

リーマンショック時の場合、金鉱株が最も下落したのは2008年10月でした。2008年10月はゴールドの価格がもっとも下落したタイミングです。一方、米国株がもっとも下落したのは2009年3月で、この時金鉱株は既に株価の上昇が始まっています。

ゴールドが先に反転したことで、金鉱株はしばらくの間、米国株式よりも高い上昇率を記録しています。

ちなみに小型株はより大きな下落と上昇を経験するかもしれません。以下はGDXと、キンロスゴールド（KGC）・ヤマナゴールド（AUY）の株価を比較したものです。どちらの銘柄もGDXJ（中小型株）に含まれる銘柄です。

出典：yahoo finance

両銘柄とも下落のピークはGDXと同じタイミングです。一方、いずれの銘柄とも高値からの下落が激しい点と、キンロスゴールドが下落後に高い回復を見せている点が特徴的です。相場の底で、より投機的に投資するなら小型株をメインにしたほうが良いかもしれませんね。

といった事柄をまとめると以下のようになります。

「暴落相場において、政府や中央銀行の政策によって、ゴールドと金鉱株指数が先に反転する」ことは今後も経験則として利用できるかもしれませんね。

結論を述べると、金鉱株はたとえ米国株と逆相関のタイミングであっても、値動きの大きさを小さくすることはありませんでした。ただし、リターンは米国株式のみのケースを上回ったため、どちらかと言えば超過利益狙いに活用するのが正しそうです。

ちなみに2016年も含めた、似たような検証は以下の記事でも紹介しています。

金鉱株と金（ゴールド）のどちらに投資するかの判断基準

金鉱株とゴールドをどのように保有するのが儲かるかを、1993年以降の金鉱株と金（ゴールド）の価格推移から求めたので紹介します。先に概要だけ紹介すると以下の通りです。★金鉱株とゴールドのどちらを加えるか？ 運用期間2年以内、またはポートフォリ...

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2020.08.15

相関係数を見てみる

VOO（S&P500 ETF）とGDXの相関係数をチェックします。

VOOとGDXの相関を見ると、2014年頃までは無相関-正相関の関係だったのが、2016年以降正相関と逆相関を行き来することが多くなっています。これは金（GLD）とVOOの相関関係が少しずつ変わってきたために、VOOとGDXの関係も変わってきているためです。

2018年以降、VOOとGDXの正相関が強くなるタイミングは市場の株価が下がった時、ですね。

以下は月単位に期間を変えたものです。2020年の相場を除くと、長期的には無相関かやや逆相関より推移していることがわかります。

というわけで、ここから2016年以降のデータだけを取り出して、比較します。

2016年以降の金鉱株と米国株のポートフォリオ

というわけで、2016年以降のパフォーマンスを使って、3つのポートフォリオの成績を比較してみます。

結果は以下の通りです。

この期間、年平均成長率（CAGR）が最も大きかったのはGDXを加えたポートフォリオ1でした。このポートフォリオは標準偏差やMaxドローダウンといった数値では成績が悪いものの、シャープレシオ（運用効率）やソルティノレシオ（下方偏差）の数値は優秀でした。

一方、一般的なリスク軽減策として選ばれる株式 + 債券のポートフォリオ（ポートフォリオ2）は、下落耐性は高いものの、最終的なリターンも下がりました。

この結果を見る限り、少なくとも金鉱株は「相関が無相関・逆相関であっても、ポートフォリオの値動きを緩和するためには利用できない」と思います。どちらかと言えば、「超過利益を狙うための役割を期待すべき」ですね。

個人的には「逆相関ならリスクをかき消せるのでは」とちょっと期待したのですが、そうはならずに残念ですｗ